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首次覆蓋，給予增持評(píng)級(jí)。我們預(yù)測(cè)公司2023-2025年?duì)I收分別為141.5/159.4/179.7億元，增速分別為28.8%/12.6%/12.7%；EPS分別為0.82/0.92/1.00元，同比增長(zhǎng)38.8%/12.3%/9.0%；參考同行業(yè)可比公司估值及FCFF估值，給予目標(biāo)價(jià)14.8元，首次覆蓋，給予增持評(píng)級(jí)。

北京市西城區(qū)國(guó)資委實(shí)際控股，員工持股激發(fā)國(guó)企活力。西城區(qū)國(guó)資委通過(guò)金融街資本運(yùn)營(yíng)及金正公司持股24.57%，為公司實(shí)際控制人。公司員工持股經(jīng)歷三大階段，2019年職工持股會(huì)將其持有的13.25%股份，還原登記為職工持股會(huì)的全體會(huì)員直接持有。截至2023Q1，董事長(zhǎng)持股比例為3.21%；總經(jīng)理持股數(shù)持股比例為2.06%。

京城黃金第一家，全直營(yíng)模式展現(xiàn)高利潤(rùn)彈性。從銷(xiāo)售額角度，假如金價(jià)持續(xù)上漲，消費(fèi)者對(duì)金價(jià)預(yù)期樂(lè)觀，黃金市場(chǎng)呈現(xiàn)量?jī)r(jià)齊升特點(diǎn)。從毛利率角度：1）相較于黃金首飾，投資性黃金毛利率受金價(jià)波動(dòng)影響更大；2）比較金價(jià)對(duì)毛利率的影響程度，我們發(fā)現(xiàn)直營(yíng)模式≥加盟寄售模式＞加盟買(mǎi)斷模式＞加盟指定供應(yīng)商模式。菜百為全直營(yíng)模式，且貴金屬投資產(chǎn)品營(yíng)收占比較高，金價(jià)穩(wěn)步上行時(shí)投資需求提振銷(xiāo)售，且毛利率展現(xiàn)較好向上彈性。

立足北京加密京津冀，全域營(yíng)銷(xiāo)提升品牌知名度。菜百通過(guò)直營(yíng)模式進(jìn)行門(mén)店擴(kuò)張，截至2023Q1門(mén)店數(shù)量達(dá)到70家，其中北京總店?duì)I收占比過(guò)半。公司渠道擴(kuò)張步伐為先加密北京市場(chǎng)，而后加密京津冀市場(chǎng)，再到異地?cái)U(kuò)張。同時(shí)發(fā)力線上電商，積極推進(jìn)線上直播業(yè)務(wù)與私域運(yùn)營(yíng)，強(qiáng)化營(yíng)銷(xiāo)，擴(kuò)大品牌影響力。

風(fēng)險(xiǎn)提示：消費(fèi)需求疲軟，門(mén)店擴(kuò)張不及預(yù)期，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇。